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马棕11月库存偏多及美联储12月议息会议鸽派表态未能拯救油脂颓势，本周油脂走势仍经历了进一步的下跌。MPOB月报仅带来短暂提振，在当前东南亚较好的降雨及马棕较好的产量下，市场对远月棕榈油减产的预期受到削弱。而在下周降雨好转预期及阿根廷比索大幅贬值的情况下，CBOT大豆走势也承压于南美增产前景及阿根廷出口冲击。在供应端题材炒作失利的背景下，油脂或延续更长时间偏弱运行，且不排除再度破位的可能。

一、马棕11月意外去库，未能改变棕榈油颓势

MPOB月报显示，马棕11月产量179万吨，环比降7.66%；出口140万吨，环比增5.67%；月末库存242万吨，环比降1.09%。马棕11月产量略低于预期的181-182万吨，出口明显低于预期的152-153万吨，国内消费意外增至46万吨引致了本月马棕的小幅去库。从库存来看，此次报告略偏多。然而，不论从产量还是出口端来看，均乏善可陈，马棕意外增长的国内消费或与终端备货节奏相关，难有持续性，这较大限制了报告利多的幅度。

产量端，良好的产量表现及较好的降雨持续削弱市场对远月减产的预期。马棕11月179万吨的产量虽略低于预期，但同比仍有6.43%的增幅。产量整体处于多年同期高位，暗示其背后的单产促进因素仍在发挥积极作用，且短中期看不到结束的迹象，叠加当前东南亚恢复良好的降雨，这继续带来市场对远月棕榈油减产预期的削弱，为棕榈油多头氛围继续带来降温。

出口端，在中国、印度等主要需求国高企的植物油库存下，马棕短中期出口前景也难看到明显改善。马棕11月出口仅在五年期均值水平，且明显低于市场预期，而从12月阶段性出口表现来看，ITS统计的12月1-15日出口较上月同期降13.6%，印尼对12月下半月棕榈油出口税费的调降令马棕出口面临更大竞争压力，这或带来马棕12月出口的延续萎靡。

在此情形下，尽管马棕11月出现意外降库，12月仍有再度累库可能，且较好的产量表现或减缓明年去库速度，棕榈油盘面反弹空间仍受到明显限制，甚至仍有领跌倾向。

二、南美供给前景改善，CBOT大豆走势承压

本周巴西中西部干热天气一度提振CBOT大豆市场，但随着气象预报越发显著地预期下周降雨将迎来改善，CBOT大豆的天气升水再度遭遇回吐。从当前预报来看，不论是GFS模型还是EC模型，均一致预期下周巴西中西部降雨改善趋势明显。本周有田间考察队伍称马托格罗索州预计损失5-7%的产量（200-300万吨），并期待12月21日开启的降雨将稳定产量，这显著低于此前市场对马托格罗索州500-800万吨的产量损失预估。

在此情况下，若后期天气无显著恶化，我们预期2023/24年度巴西大豆产量落在1.6亿吨上方的概率并不低。考虑到厄尔尼诺为南美带来的北旱南涝天气主要对巴西偏北部降雨不利，阿根廷、巴拉圭、乌拉圭等偏南国家降雨形势良好，单产潜力存在较强修复倾向，在巴西大豆产量损失有限的情况下，预计南美四国整体大豆产量将有较好表现。目前市场对阿根廷、乌拉圭、巴拉圭的主流大豆产量预估分别落在4800-5000万吨、250-300万吨、1000-1100万吨，巴西1.6亿吨以上的产量有望带来南美四国同比2500万吨以上的产量增长，较好的产量前景及充裕的供应或令长线油脂油料价格重心面临下移的压力。

此外，随着阿根廷新政府上台，美元兑比索官方汇率被从366.5下调54%至800比索，或导致农户对大豆销售积极性的增加，并潜在冲击美豆出口。目前市场预期阿根廷农户手中仍有250万吨旧作大豆库存，且新作近5000万吨的大豆仍待销售，这或带来后期美豆出口销售进度的放缓，削弱当前旺盛出口对CBOT大豆的支撑。

整体来看，尽管当前南美天气炒作窗口尚未关闭，但在好转的降雨趋势及南美大概率的丰产形势下，我们CBOT大豆及连盘豆类走势将受到压制。此外，棕榈油在近端产量表现较好，且远期减产预期面临打折的局面下，也很难给予油脂太强的向上驱动。在此情形下，我们预计油脂价格在良好产量前景、高库存及弱需求压制下，整体维持低位偏弱运行的时间将会有所延长，甚至不排除进一步向下破位的可能。